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从“有质量加杠杆”到“高杠杆是脆弱性总根源” 周小川想表达什么
文/廖定峰|财联社
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2017-11-6 10:02

财联社11月6日讯,周六中国人民银行网站发布行长周小川的署名文章《守住不发生系统性金融风险的底线》(以下简称“《底线》”),该文摘自《党的十九大报告辅导读本》,可见这是央行对十九大报告的学习成果总结,也是未来货币政策和金融监管政策的总纲,类似高考中“高考大纲详解”。

相比周小川在十九大期间接受记者采访的讲话,此次署名文章内容更加系统化,在措辞表达上也出现了一些变化,令人印象深刻的是直言“高杠杆是宏观金融脆弱性的总根源,在实体部门体现为过度负债,在金融领域体现为信用过快扩张”。而此前的讲话中着重提到要有质量的加杠杆。

当时周小川的原话是:“关于家庭部门的债务杠杆率,从全球比较来讲,中国还不算高,但是最近几年增长很快。这个快的程度提请大家注意,不是说现在就要去杠杆,而是说增长的过程要注意质量,要使增量部分保持稳健,同时又是高质量的。”

短短两周多时间里,周小川措辞上的变化,是否意味着他对中国经济中去杠杆政策的思考出现了变化呢?

总量控制,内部结构调整思维不变

周小川在近几年的讲话中,都有强调中国总体杠杆率过高的表述,这和供给侧结构性改革中的“去杠杆”是一致的。包括在10月19日的答记者问中,周小川在关于如何去杠杆时候,首先称“若总量阀门把握比较好的话,总量就不至于膨胀得过快,杠杆率就会有所下降。”可见周小川是从宏观整体角度思路来思考去杠杆的。

在《底线》一文中,周小川表示,2016年末,我国宏观杠杆率为247%,其中企业部门杠杆率达到165%,高于国际警戒线,部分国有企业债务风险突出,“僵尸企业”市场出清迟缓。一些地方政府也以各类“名股实债”和购买服务等方式加杠杆。2015年年中的股市异常波动,以及一些城市出现房地产价格泡沫化,就与场外配资、债券结构化嵌套和房地产信贷过快发展等加杠杆行为直接相关。

在总量控制基础上,降低企业杠杆率,同时适当增加政府和居杠杆率,调节实体经济内各部门的杠杆结构,达到既化解金融风险,又保证经济增长稳定在一定水平上,也是近几年央行还在贯彻供给侧结构性改革上的具体措施。

国务院新闻办在去年6月份也曾发表通稿称,“中国的债务情况表现为各领域不均衡,政府和家庭领域较低,非金融领域较高。2015年中国政府债务率为39.4%,若加上或有债务则上升到41.5%。。。。。。可优化债务在政府、居民和企业之间的配置,政府和居民部门可适度加杠杆,帮助企业降低杠杆率。”

因此《底线》一文关于杠杆的表述总体上仍是过去2年思路的延续。

企业去杠杆恐加速

《底线》文章中并没有提及家庭部门加杠杆,而是着重提出企业部门债务率过高的问题,或反映了央行对过去一段时间企业部门,尤其是非金融企业部门去杠杆进程并不满意。

根据中国社科院9月底发布的《2017年第二季度中国去杠杆进程报告》,2017年2季度,包括居民、非金融企业和政府部门的实体经济杠杆率由1季度末的237.5%增加到238.2%,上升了0.7个百分点,总体态势趋稳。与此同时,居民和非金融企业部门存在杠杆率转移:2季度相比于1季度,居民部门杠杆率上升1.3个百分点,而非金融企业部门杠杆率下降1.4个百分点,表明杠杆率内部结构有所改善。

但需要指出的是,非金融企业部门杠杆率的下降1.4个百分点,至156.3%,是在第一季度末增加2.6个百分点基础上进行的,因此非金融部门的杠杆率相比2016年末的155.1%,仍然增加了1.2个百分点。

同时,第二季我国居民部门杠杆率增速依然较快,从一季度的46.1%上升到二季度的47.4%,上升了1.3个百分点,整个上半年上升了2.6个百分点。

因此可见,在实现总量有效控制的情况下,实体经济内部杠杆的结构性调整并不能令央行满意。这也是央行在《底线》文章中着重提出企业部门杠杆率过高的原因,尤其是非金融企业去杠杆,仍然会是未来央行去杠杆政策的重中之重。

《底线》一文也指出“部分国有企业债务风险突出”,也是和近期国有企业反而出现加杠杆的背景有关系。

根据社科院的报告,二季度末,全部工业企业的资产负债率为56%,处于下降的趋势中。但其中分化较为显著:非国有企业的资产负债率为52%,低于平均水平,且有明显的下降;而国有企业达到61%,仍处于高位,并未出现下降趋势。

而且,国有企业总债务占全部非金融企业债务的比例仍在上升。据社科院估算,二季度末国有企业的债务占全部非金融企业债务规模的比例达到62%,相比一季度有所上升。并且从整体趋势来看,国企债务的比例自2015年起有较明显的上升。因此,国企去杠杆仍是重中之重。

家庭加杠杆或减速

虽然《底线》文章没有直接提到家庭部门加杠杆的话题,但提及了“一些地区房地产价格泡沫化”和“房地产信贷过快发展”等问题,说明周小川已经注意到房地产信贷过快发展,引发部分地区房地产价格泡沫化的问题。

十九大期间关于“家庭部门有质量的加杠杆”,是延续了周小川在2016年2月份“个人住房加杠杆逻辑是对的”的表态,但《底线》一文的表述已经发生了变化。

中国家庭部门的加杠杆主要是住房加杠杆。根据天风证券统计,中国居民房贷占总负债比值已经超过美国。随着房地产市场的快速膨胀,中国居民房贷规模大幅上升,2011年底居民房贷余额为7万亿,到2016年底房贷余额已超过19万亿。2016年中国居民房贷占比居民总贷款60.3%,且2013年以来持续上升。

中国居民以房贷为主的中长期贷款占全部新增贷款的比例相比过去2年已经有明显下降,但仍处于较高的历史水平上。

来源:wind资讯

而且,由于很多居民出于对房地产价格上涨的预期,为了规避政府对房贷的严格控制,通过消费贷款,曲线进入楼市。过去几个月,居民短期贷款出现异常增加。易居研究院认为,约有3000亿消费贷进入了房地产市场。

央行数据显示,前7月,全国居民新增消费性短期贷款1.06万亿元,累计同比多增7137亿元,而去年全年新增消费性短期贷款仅为8305亿元。但消费贷除了违规进入房市,还有可能就是房贷增加带来的居民被动加杠杆。

根据银监会2004年发布的57号文《商业银行房地产贷款风险管理指引》中,要求借款人住房抵押贷款的月支出与收入比控制在50%以下,所有与住房相关债务支出与收入比控制在55%以下。然而,2006-2016年间中国家庭房贷支出与收入比从33%上升到了67%,突破了银监会《指引》中规定的红线。

下图是中美房贷支出占收入比例变化。

房贷支出过大,还会刺激居民进行第二轮加杠杆。根据日常经验,由俭入奢易,由奢入俭难。中国老百姓生活水平的日益提高,其背后是经济收入增长带来的支出增长,一旦经济收入增长大部分被房贷所侵蚀,则用来维持原有消费或提高消费的支出捉襟见肘,此时,进行贷款消费的倾向就会增加,这部分也解释了今年来消费贷款快速增加的原因。房贷增加刺激居民增加消费贷款,以维持或提高生活水平,循环往复,一旦收入水平增长放缓,则家庭出现债务危机的可能性加大。

因此,我们可以判断,未来央行在居民加杠杆上的态度很可能是“有质量的、缓慢的加杠杆”。(廖定峰|财联社)

财联社声明:文章内容仅供参考,不构成投资建议。投资者据此操作,风险自担。
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